防水龍頭雨中情：?高額募資“再造”公司，上下游雙向壓力陡變

時間：2022-04-11 09:47:56 類型：全屋定制瀏覽量：4119

股東權(quán)益合計不到15億元的建筑防水材料公司雨中情擬發(fā)行不超過5305萬股，募資16.12億元，登陸深交所主板市場。

日前，證監(jiān)會對雨中情拋出47問，要求其保薦機構(gòu)東莞證券詳細核實雨中情的規(guī)范性、信息披露和財務會計資料等問題。

證監(jiān)會質(zhì)詢，雨中情主要產(chǎn)品受房地產(chǎn)行業(yè)投資景氣程度的影響較大，但公司在報告期內(nèi)業(yè)績增幅高于行業(yè)平均數(shù)據(jù)是否合理。

21世紀經(jīng)濟報道記者注意到，雨中情經(jīng)營發(fā)展受限于國家房地產(chǎn)調(diào)控政策和下游房地產(chǎn)行業(yè)景氣度，也面臨上游原材料瀝青等大幅漲價壓力。公司還未實現(xiàn)上市，業(yè)績就已面臨變臉風險。

高額募資“再造”公司

公開資料顯示，雨中情成立于2000年5月，主要從事建筑防水材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，并提供防水工程施工服務。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，雨中情是典型家族式公司。

西雨投資直接持股雨中情45.93%，為公司控股股東。耿進玉和魏杏色通過100%控制西雨投資，間接控制公司45.93%股權(quán)，同時耿進玉直接持股31%，魏杏色直接持股6.70%，耿融直接持股1.26%。耿進玉與魏杏色是夫妻關系，耿融是耿進玉與魏杏色之子，三人合計控制雨中情84.89%股權(quán)，是雨中情的實際控制人。

圖說：雨中情股權(quán)結(jié)構(gòu)，圖片來自招股書

招股書顯示，2018年至2021年季度報告期，雨中情的主要產(chǎn)品為防水卷材、防水涂料等，其中防水卷材的銷售收入占比每年均超過80%，防水涂料銷售收入占比近10%。

依賴防水卷材和防水涂料產(chǎn)品，近三年一期，雨中情實現(xiàn)營業(yè)收入分別為10.98億元、12.77億元、15.98億元和 3.01億元，實現(xiàn)凈利潤分別為9307.26萬元、1.71億元、2.24億元和3211.91萬元。

此次募資，雨中情計劃募資16.12億元分別用于山東雨中情二期建設、富平雨中情生產(chǎn)研發(fā)基地二期、江蘇雨中情三期建設、蘭州雨中情建筑防水生產(chǎn)二期和雨中情防水技術(shù)集團總部運營中心等項目。

公司認為，通過募集資金投資項目的實施，將提高在建筑防水材料行業(yè)的競爭力。

而報告期各期，雨中情的資產(chǎn)總計分別為10.30億元、13.69億元、17.80億元和20.63億元，各期股東權(quán)益合計分別為6.35億元、8.06億元、11.48億元和14.81億元。

這意味雨中情此次募資規(guī)模遠超公司現(xiàn)有凈資產(chǎn)。

雨中情董事會認為，募集資金數(shù)額和投資項目與公司現(xiàn)有生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模、財務狀況、技術(shù)水平和管理能力等相適應，投資項目具備良好的實施背景和市場前景，具備可行性。

公司同時提醒，募投項目存在新增產(chǎn)能短期內(nèi)無法有效消化、投資項目經(jīng)濟效益不如預期等風險，公司規(guī)模擴張可能引發(fā)的管理問題，將對公司生產(chǎn)經(jīng)營造成不利影響，制約公司的發(fā)展。

上下游市場雙向承壓

建筑防水材料是現(xiàn)代建筑必不可少的功能性建筑材料，主要應用于房地產(chǎn)開發(fā)建設、基礎設施建設等行業(yè)，其發(fā)展態(tài)勢與經(jīng)濟發(fā)展大環(huán)境息息相關，國家宏觀經(jīng)濟增長放緩直接影響房地產(chǎn)和市政基建等行業(yè)的發(fā)展。

建筑防水材料行業(yè)上游主要是以瀝青為代表的石油化工行業(yè)，下游應用行業(yè)主要是房地產(chǎn)開發(fā)建設、基礎設施建設等，建筑防水材料的發(fā)展受上下游影響較大。

從上游來看，建筑防水材料行業(yè)系瀝青價格的被動接受者，生產(chǎn)成本受瀝青價格波動的影響較大，若瀝青價格大幅上漲，將對行業(yè)整體的盈利能力構(gòu)成不利影響。從下游來看，也會受到房地產(chǎn)行業(yè)宏觀調(diào)控、房地產(chǎn)投資增速放緩的不利影響。

圖說：雨中情主要原材料占比，圖片來自招股書

近年來，房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)歷了多輪降杠桿、去庫存、資金收緊等，使得房地產(chǎn)業(yè)正在經(jīng)歷結(jié)構(gòu)性改變。

雨中情的建筑防水產(chǎn)品主要應用于工業(yè)建筑、民用建筑、公共設施和其他基礎設施建設工程，這意味雨中情面臨的下游市場壓力。

對此，雨中情表示，房地產(chǎn)行業(yè)宏觀調(diào)控、房地產(chǎn)投資增速下滑對公司銷售收入的持續(xù)增長和盈利質(zhì)量有較大影響。房地產(chǎn)行業(yè)投資下滑，施工面積減少將可能導致公司銷售額增幅下降，同時受投資總額下降的影響，房地產(chǎn)集采客戶可能因控制成本而壓低公司產(chǎn)品的銷售價格。此外，房地產(chǎn)行業(yè)受宏觀調(diào)控等影響資金趨緊，公司對房地產(chǎn)行業(yè)客戶的應收賬款可能持續(xù)增加，盈利質(zhì)量下降。

不僅如此，雨中情的產(chǎn)品所需的原材料主要包括瀝青、聚醚、聚酯胎基、膜類（含隔離膜）、乳液、SBS 改性劑和基礎油等，其中石油化工產(chǎn)品占較大比重，受國際原油價格變化以及石油化工產(chǎn)品供給和需求的影響較大。

報告期各期，雨中情對瀝青的采購金額占公司原材料采購總額的比重高，其占營業(yè)成本中直接材料的比重大，所占比例常年在40%以上。

據(jù)雨中情測算，以2020年為例，若公司直接材料價格同步上漲10%，在其他條件不變的情況下，公司綜合毛利將下降超7500萬元，毛利率將下降 4.74%；若直接材料價格同步上漲 20%，公司綜合毛利將下降超1.5億元，毛利率將下降 9.49%。若瀝青價格上漲10%，在其他條件不變的情況下，雨中情的綜合毛利將下降超3000萬元，毛利率將下降1.90%；若瀝青價格上漲20%，公司綜合毛利將下降超6000萬元，毛利率將下降 3.79%。

今年以來，國際石油價格大幅上漲，導致瀝青等石化產(chǎn)品價格同比出現(xiàn)較大漲幅。

據(jù)21世紀經(jīng)濟報道記者調(diào)查，今年3月份，國內(nèi)瀝青市場行情受國際價格影響，總體高位震蕩。監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，3月初國內(nèi)瀝青現(xiàn)貨價格已達3537元/噸，月末國內(nèi)瀝青市場價格上漲到3977元/噸，月內(nèi)價格上漲12.44%，同比上漲33.46%。

北京頭部券商分析人士接受21世紀經(jīng)濟報道記者咨詢時稱，按照雨中情的測算案例來看，原材料價格大幅上漲，已超過雨中情的預測漲幅。這意味雨中情2022年的綜合毛利有可能出現(xiàn)超1.5億元的大幅下降，公司面臨業(yè)績“變臉”的風險。

值得注意的是，在產(chǎn)業(yè)上下游均出現(xiàn)不利變化的背景下，雨中情計劃逆勢大幅擴張產(chǎn)能，公司上市的布局難免受到市場關注。

壞賬計提稀釋利潤

據(jù)21世紀經(jīng)報道記者了解，報告期雨中情的經(jīng)營業(yè)績事實上已經(jīng)深受上下游行業(yè)變局的影響。

報告期內(nèi)，雨中情的綜合毛利率分別為36.65%、42.03%、43.38%和37.73%，已出現(xiàn)下滑跡象。

同時，由于下游市場不景氣，雨中情財報顯示公司面臨著較大的回款壓力。

報告期各期，公司的應收賬款長期維持在高位，各期的賬面價值分別為4.92億元、6.59億元、9.57億元和7.65億元，占雨中情營業(yè)收入的比例分別高達44.82%、51.59%、59.89%和254.31%。雨中情各期經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別僅為5592.24萬元、4229.16萬元、6709.98萬元和7437.99萬元，遠低于公司的各期凈利潤。

圖說：公司應收賬款高企，圖片來自招股書

雨中情稱，未來隨著公司經(jīng)營規(guī)模的進一步擴大，應收賬款金額可能持續(xù)增加，如果宏觀經(jīng)濟環(huán)境、客戶經(jīng)營狀況等發(fā)生變化，將導致公司應收賬款不能及時收回而形成壞賬損失，公司的經(jīng)營成果將可能受到不利影響。

雨中情認為，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額均低于同期凈利潤，如果在業(yè)務發(fā)展中經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額持續(xù)低于凈利潤，將對公司營運資金的正常周轉(zhuǎn)產(chǎn)生不利影響。

事實上，報告期各期，雨中情均需要對資產(chǎn)進行大額計提，各期公司資產(chǎn)減值準備分別達到7251.91萬元、9657.20萬元、1.34億元和1.27億元，幾乎相當于公司凈利潤的一半，嚴重稀釋了公司的盈利能力。

此外，據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2020年國內(nèi)規(guī)模以上（主營業(yè)務收入在2000萬元以上）防水企業(yè)已達723 家，建筑防水材料行業(yè)呈現(xiàn)“一超多強”的紅海競爭格局。

行業(yè)龍頭東方雨虹在全國擁有防水卷材的多生產(chǎn)線，早已完成全國性布局，2020年東方雨虹營收高達217.30億元，行業(yè)內(nèi)的主要企業(yè)科順股份、凱倫股份、北新建材、三棵樹、卓寶科技、宏源防水等均在開展全國性布局。

目前，雨中情與同行業(yè)公司相比，經(jīng)營規(guī)模和品牌影響力仍處于弱勢地位。

近幾年，隨著行業(yè)內(nèi)部不斷并購整合和頭部企業(yè)持續(xù)擴產(chǎn)，疊加國家針對防水建筑材料的環(huán)保、質(zhì)量控制政策趨嚴，市場集中度逐步向行業(yè)龍頭企業(yè)傾斜，落后產(chǎn)能逐漸退出。此外，部分歐美大型建材企業(yè)與國內(nèi)非防水領域企業(yè)紛紛進入防水市場。因此，雨中情或面臨更加激烈的市場競爭。

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(文章來源：21世紀經(jīng)濟報道侵刪)

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